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Rohstoffe und Rohstoffderivate in der Portfoliotheorie

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Beschreibung

Inhaltsangabe:Problemstellung: In früheren Jahren spielten Rohstoffe allenfalls eine untergeordnete Rolle in den Investitionsentscheidungen sowohl von professionellen Portfoliomanagern als auch von Privatanlegern. Als Grund wurde dafür häufig das hohe Risiko, gemessen an der Volatilität der Preisbewegungen, angegeben, welches Rohstoffen als Investmentalternative angeblich innewohnt. In den letzten Jahren jedoch gewannen Rohstoffe als Assetklasse, wohl auch vor dem Hintergrund der rasant ansteigenden Rohstoffpreise und dem seit Jahren intakten Superzyklus, immer mehr an Bedeutung. Die Wissenschaft ist sich dabei schon seit langer Zeit einig, dass Rohstoffe einen positiven Beitrag zur Portfoliooptimierung leisten können. Ein wichtiger Vorzug ist dabei in der Absicherung gegen Inflationsrisiken zu sehen, da Rohstoffe, historisch betrachtet, eine positive Korrelation mit der Inflation aufweisen. Der größte Vorteil liegt dabei in der absichernden Wirkung von Rohstoffen gegenüber unerwarteter Inflation, da vorhersehbare Inflation auch zu höheren Bond- und Aktienrenditen führt, eine unerwartete Inflation in der Vergangenheit jedoch meist in negativen Bond- und Aktienrenditen resultierte. Des Weiteren kann in fast allen vergangenen Perioden ein unkorrelierter Verlauf, in Teilen sogar eine negative Korrelation zwischen Rohstoff- und Aktienrenditen einerseits sowie zwischen Rohstoff- und Bondrenditen andererseits festgestellt werden. Dadurch bietet ein Investment in Rohstoffe dem Anleger letztlich die Möglichkeit zur Diversifikation seines Portfolios. Verstärkt wird dieser Effekt noch durch Studien, die zeigen, dass sich Rohstoffe vor allem in Zeiten schlechter Finanzmarktstimmung besonders gut entwickeln. In den Phasen später Konjunkturexpansion sowie früher Rezession, in denen Aktien und Bonds regelmäßig Renditen erzielen, die unter dem langjährigen Durchschnitt liegen, konnten Rohstoffe in der Vergangenheit überdurchschnittliche Renditen generieren. Allerdings zeigt eine Reihe von Studien auch, dass Rohstoffe nicht nur wegen ihrer diversifizierenden Wirkung für das Portfoliomanagement von Interesse sein können, sondern dass sie darüber hinaus eine sehr attraktive Rendite-Risiko-Struktur aufweisen, da sie im langjährigen Durchschnitt etwa gleiche Renditen und Standardabweichungen generieren konnten wie Aktien. Ergänzt durch eine von Anlegern bevorzugte höhere, positive Schiefe und eine vergleichbare Kurtosis wie Aktien sind Rohstoffe somit durch ein [...]

Klappentext

Inhaltsangabe:Problemstellung: In früheren Jahren spielten Rohstoffe allenfalls eine untergeordnete Rolle in den Investitionsentscheidungen sowohl von professionellen Portfoliomanagern als auch von Privatanlegern. Als Grund wurde dafür häufig das hohe Risiko, gemessen an der Volatilität der Preisbewegungen, angegeben, welches Rohstoffen als Investmentalternative angeblich innewohnt. In den letzten Jahren jedoch gewannen Rohstoffe als Assetklasse, wohl auch vor dem Hintergrund der rasant ansteigenden Rohstoffpreise und dem seit Jahren intakten Superzyklus, immer mehr an Bedeutung. Die Wissenschaft ist sich dabei schon seit langer Zeit einig, dass Rohstoffe einen positiven Beitrag zur Portfoliooptimierung leisten können. Ein wichtiger Vorzug ist dabei in der Absicherung gegen Inflationsrisiken zu sehen, da Rohstoffe, historisch betrachtet, eine positive Korrelation mit der Inflation aufweisen. Der größte Vorteil liegt dabei in der absichernden Wirkung von Rohstoffen gegenüber unerwarteter Inflation, da vorhersehbare Inflation auch zu höheren Bond- und Aktienrenditen führt, eine unerwartete Inflation in der Vergangenheit jedoch meist in negativen Bond- und Aktienrenditen resultierte. Des Weiteren kann in fast allen vergangenen Perioden ein unkorrelierter Verlauf, in Teilen sogar eine negative Korrelation zwischen Rohstoff- und Aktienrenditen einerseits sowie zwischen Rohstoff- und Bondrenditen andererseits festgestellt werden. Dadurch bietet ein Investment in Rohstoffe dem Anleger letztlich die Möglichkeit zur Diversifikation seines Portfolios. Verstärkt wird dieser Effekt noch durch Studien, die zeigen, dass sich Rohstoffe vor allem in Zeiten schlechter Finanzmarktstimmung besonders gut entwickeln. In den Phasen später Konjunkturexpansion sowie früher Rezession, in denen Aktien und Bonds regelmäßig Renditen erzielen, die unter dem langjährigen Durchschnitt liegen, konnten Rohstoffe in der Vergangenheit überdurchschnittliche Renditen generieren. Allerdings zeigt eine Reihe von Studien auch, dass Rohstoffe nicht nur wegen ihrer diversifizierenden Wirkung für das Portfoliomanagement von Interesse sein können, sondern dass sie darüber hinaus eine sehr attraktive Rendite-Risiko-Struktur aufweisen, da sie im langjährigen Durchschnitt etwa gleiche Renditen und Standardabweichungen generieren konnten wie Aktien. Ergänzt durch eine von Anlegern bevorzugte höhere, positive Schiefe und eine vergleichbare Kurtosis wie Aktien sind Rohstoffe somit durch ein großes Aufwärtspotential bei gleichzeitig geringerem Abwärtsrisiko gekennzeichnet. Vor dem Hintergrund einer anhaltenden Globalisierung und eines stetigen Wachstums von Schwellenländern wie China oder Indien, gehen viele Experten von einer weiter steigenden Rohstoff-Nachfrage sowohl durch die produzierenden Unternehmen als auch durch Konsumenten aus. Kombiniert mit möglichen Angebotsbeschränkungen, die durch endliche Ressourcenvorkommen, fehlende Infrastruktur oder politische Instabilitäten in den fördernden Ländern auftreten können, wird daher ein großes Aufwärtspotential für Rohstoffpreise gesehen. Seit die Rohstoffpreise im Jahr 2008 jedoch sehr stark gefallen sind, wie beispielsweise Rohöl, das vom Höchststand von mehr als 147 US-Dollar je Barrel im Juli 2008 um mehr als 70% auf unter 40 US-Dollar zum Jahresende zurückging, oder Zink, das von mehr als 4.500 US-Dollar je Tonne im Dezember 2006 gar um fast 80% auf nur noch knapp über 1.100 US-Dollar einbrach, wurden die Anleger wieder stärker für die Risiken eines Rohstoffinvestments sensibilisiert. Denn es wurde bereits in früheren Studien gezeigt, dass die einzelnen Rohstoff-Subsegmente nur eine sehr geringe Korrelation untereinander aufweisen und sich die einzelnen Bereiche in der Vergangenheit durchaus unterschiedlich gut entwickelt haben, so dass durch eine aktive Anlagestrategie Überrenditen erzielt werden konnten. Aus diesem Grund geht die hier vorliegende Arbeit nicht der Frage nach, wie Rohstoffe zur Optimierung eines Multi-Asset-Portfolios beitragen können, sondern es soll vielmehr analysiert werden, welche Allokation der einzelnen Subsegmente innerhalb des Rohstoffsektors den größten Nutzen für einen Investor generieren kann. Für die Optimierung werden dabei die Portfolio Selection Theory von Markowitz, das daran anknüpfende Modell unter Berücksichtigung höherer Verteilungsmomente sowie das Black-Litterman-Modell herangezogen und die resultierenden Portfolioallokationen miteinander verglichen. Die Arbeit bezieht sich dabei ausschließlich auf die strategische Asset Allokation, Timing-Aspekte, die darüber hinaus großen Einfluss auf den Erfolg eines Portfolios haben können, bleiben außen vor. Inhaltsverzeichnis:Inhaltsverzeichnis: AbkürzungsverzeichnisIV SymbolverzeichnisVI AbbildungsverzeichnisX TabellenverzeichnisXII AnlagenverzeichnisXIV 1.Problemstellung1 2.Rohstoffe als eigenständige Assetklasse3 2.1Einordnung des Rohstoffsektors in die Klassifizierung der Assets3 2.2Investitionsmöglichkeiten in Rohstoffe4 2.2.1Probleme beim physischen Erwerb von Rohstoffen und bei der Investi-tion in Rohstoffaktien4 2.2.2Direktinvestition durch unbedingte Termingeschäfte5 2.2.2.1Funktionsweise und Bewertung von Commodity-Futures und -For-wards5 2.2.2.2Die wichtigsten Rohstoffbörsen und -indizes im Überblick7 2.2.2.3Renditequellen von Rohstoff-Indizes8 2.2.3Bedingte Termingeschäfte und strukturierte Produkte als Alternativen zum Direktinvestment10 3.Modelltheoretische Grundlagen des Portfoliomanagements11 3.1Die Portfolio Selection Theory von Markowitz11 3.1.1Die Grundidee von Diversifikation und Wertpapiermischung11 3.1.2Das Standardmodell von Markowitz ohne risikolose Anlage12 3.1.2.1Die Menge aller möglichen Portfolios12 3.1.2.2Bestimmung der Effizienzkurve aus der Menge aller Portfolios12 3.1.2.3Isonutzenfunktionen und die Ableitung des optimalen Portfolios13 3.1.3Erweiterung zur Portfoliooptimierung mit risikolosem Zinssatz14 3.1.3.1Portfoliorendite und -risiko bei risikolosem Zinssatz14 3.1.3.2Kapitalmarktlinie und Tobin Separation15 3.1.4Kritische Würdigung der Portfolio Selection Theory16 3.1.4.1Unrealistische Modellannahmen und eine Vielzahl von Inputpara-metern16 3.1.4.2Extreme Portfoliogewichte17 3.1.4.3Sensitivität der Portfolioallokationen18 3.1.4.4Schätzfehler in den Eingabegrößen18 3.2Portfoliooptimierung unter Berücksichtigung höherer Momente der Verteilung19 3.2.1Die Grundidee höherer Momente im Portfoliomanagement19 3.2.2Weitere Ziele des Investors neben Rendite und Varianz19 3.2.2.1Schiefe als dritter Moment der Verteilung19 3.2.2.2Kurtosis als vierter Moment der Verteilung20 3.2.3Taylorentwicklung des Erwartungsnutzens und das Effizienzkriterium21 3.2.4Portfoliooptimierung mit dem Polynomial Goal Programming22 3.2.4.1Die Grundidee und Vorgehensweise des Polynomial Goal Program-ming22 3.2.4.2Polynomial Goal Programming angewandt auf höhere Momente23 3.2.5Kritische Würdigung der Berücksichtigung höherer Momente24 3.3Das Black-Litterman-Modell auf Basis von Umkehroptimierungen25 3.3.1Ansatz zur Lösung der Schwächen der Portfolio Selection Theory25 3.3.2Referenzportfolios als Startpunkt der Portfoliooptimierung25 3.3.2.1Ansätze zur Bestimmung des neutralen Portfolios25 3.3.2.2Ermittlung der Gleichgewichtsrenditen durch umgekehrte Optimie-rung27 3.3.3Individuelle Erwartungen des Investors und Vertrauensniveaus28 3.3.3.1Spezifikation der Renditeerwartungen28 3.3.3.2Beurteilung der Güte der Renditeprognosen28 3.3.4Einbindung der spezifischen Erwartungen in das Gleichgewichtsportfolio nach dem Bayesianischen Ansatz29 3.3.5Kritische Würdigung des Black-Litterman-Modells32 4.Konstruktion und Analyse eines Musterportfolios zur praktischen Anwen-dung der Portfoliotheorien auf den Rohstoffsektor33 4.1Datenbasis für die Konstruktion eines Musterportfolios33 4.1.1Die Subindizes des Dow Jones-AIGCI zur Abbildung des Rohstoff-sektors33 4.1.2Analyse vergangener Renditeentwicklungen einzelner Rohstoffsek-toren35 4.1.2.1Der Gesamtrohstoffmarkt am Beispiel des DJ-AIG TR35 4.1.2.2Energierohstoffe am Beispiel des DJ-AIG Energy TR35 4.1.2.3Agrarwirtschaft am Beispiel des DJ-AIG Agriculture TR36 4.1.2.4Industriemetalle am Beispiel des DJ-AIG Industrial Metals TR37 4.1.2.5Edelmetalle am Beispiel des DJ-AIG Precious Metals TR37 4.1.2.6Viehwirtschaft am Beispiel des DJ-AIG Livestock TR38 4.1.3Wirkung unterschiedlicher Zeithorizonte auf die Schiefe von Roh- stoffen39 4.1.4Die Interaktion der einzelnen Sektoren und das Diversifikationspoten- tial40 4.2Bestimmung der optimalen Portfoliozusammensetzung mit der Portfolio Selection Theory nach Markowitz41 4.2.1Optimierung unter Berücksichtigung eines Leerverkaufsverbots41 4.2.2Optimierung unter Berücksichtigung der Restriktionen des DJ-AIGCI45 4.2.3Aufhebung von Leerverkaufsrestriktionen und Maximalgewichten47 4.2.4Kritische Würdigung der praktischen Portfoliooptimierung nach Markowitz50 4.3Praktische Optimierung unter Berücksichtigung höherer Momente51 4.3.1Polynomial Goal Programming bei Bestehen eines Leerverkaufs-verbots51 4.3.2Optimierung über höhere Momente für die Restriktionen des DJ-AIGCI54 4.3.3Aufhebung von Leerverkaufsrestriktionen und Maximalgewichten56 4.3.4Kritische Würdigung der praktischen Portfoliooptimierung unter Berück-sichtigung höherer Momente der Verteilung58 4.4Praktische Anwendung des Black-Litterman-Modells59 4.4.1Das neutrale Portfolio auf Basis naiver Diversifikation59 4.4.2Die Zusammensetzung des DJ-AIGCI als Benchmarkportfolio63 4.4.3Kritische Würdigung der praktischen Optimierung nach Black/Litterman64 5.Thesenförmige Zusammenfassung65 AnhangXV LiteraturverzeichnisXLI Textprobe:Textprobe: Kapitel 3.3, Das Black-Litterman-Modell auf Basis von Umkehroptimierungen: 3.3.1, Ansatz zur Lösung der Schwächen der Portfolio Selection Theory: Anfang der 1990-er Jahre entwickelten Fisher Black und Robert Litterman ein Modell, das auf den Ideen von Markowitz aufsetzt und versucht, dessen Probleme bei der praktischen Anwendung zu lösen. Der Ansatz ist seither als Black-Lit-terman-Modell bekannt und gewinnt in der praktischen Asset Allokation zunehmend an Bedeutung, die sich vor allem durch seine Intuition, Flexibilität und einfache Implementierbarkeit erklären lässt. Die Grundidee ist dabei, die individuellen Renditeerwartungen, die ein Anleger für einzelne Rohstoffe oftmals aufweist, mit den erwarteten Renditen eines Gleichgewichtsmodells zu verknüpfen. Daher versteht man unter dem optimale(n) Portfolio eine Kombination aus dem marktkapitalisierungsbasierten Gleichgewichtsportfolio und den Erwartungsportfolios. Das Modell stellt eine Kombination aus dem Capital Asset Pricing Modell (CAPM) nach Sharpe, dem Ansatz der umgekehrten Optimierung nach Sharpe, der Methode der gemischten Schätzungen nach Theil, dem globalen CAPM nach Black und Litterman sowie Markowitz Portfolio Selection Theory dar. 3.3.2, Referenzportfolios als Startpunkt der Portfoliooptimierung: 3.3.2.1, Ansätze zur Bestimmung des neutralen Portfolios: Den Ausgangspunkt für das Modell stellt ein Referenzportfolio mit neutralen Erwartungen dar. Da Investoren zwar häufig ein Gefühl dafür haben, ob bestimmte Rohstoffe über- oder unterbewertet sind, dies jedoch kaum für alle Subsegmente der Fall sein dürfte, ist ein solches neutrales Portfolio der optimale Startpunkt, von dem aus, individuelle Erwartungen integriert werden können. Daher haben Black/ Lit-terman mehrere Ansätze zur Bestimmung des Referenzportfolios entwickelt: Der Ansatz der historischen Durchschnitte geht davon aus, dass die zukünftigen Überschussrenditen ihren historischen, durchschnittlichen Werten entsprechen werden. Wie jedoch schon oben erläutert wurde, stellen historische Durchschnitte nur sehr schlechte Prognosen für zukünftige Entwicklungen dar, so dass die damit bestimmten Portfeuilles nicht neutral im eigentlichen Sinne sind. Als zweite Möglichkeit wird daher vorgeschlagen, für sämtliche Assets weltweit gleiche Renditen zu unterstellen. Dies führt jedoch auch nicht zu einem neutralen Portfolio, da Investoren bei gleichen Renditen diejenigen Assets wählen, die weniger volatil sind und eine geringere Korrelation mit anderen Asset aufweisen. Auch die Annahme, dass sämtliche Wertpapiere gleiche risikoadjustierte Erwartungswerte, also die gleiche Überrendite bezogen auf eine Einheit Risiko, haben sollen, erweist sich als nicht zielführend, da hierbei keine Korrelationen zwischen den einzelnen Wertpapieren berücksichtigt werden. Daher stellen Black/ Litterman fest, dass die einzig sinnvolle Definition für neutrale Renditen eine Situation ist, in der der Markt geräumt wird, also Gleichgewichtsrenditen. Eine Möglichkeit zur Ermittlung von Gleichgewichtsrenditen ist das CAPM. Dabei unterstellt das Modell keinesfalls, dass sich der Markt zu jedem Zeitpunkt im Gleichgewicht befindet, vielmehr wird davon ausgegangen, dass, wenn die erwarteten Renditen von den Gleichgewichtsrenditen abweichen, im Markt Kräfte bestehen, die diese wieder zurück ins Gleichgewicht drücken. Jedoch kann es gerade Ziel der taktischen Asset Allokation sein, diese Abweichungen auszunutzen. Das Referenzmodell dient somit als eine Art Gravitationszentrum, von dem Investoren, abhängig von ihren speziellen Erwartungen, abweichen können. Neben dem Gleichgewichtsportfolio kann aber auch ein Benchmarkportfolio als Annäherung an ein neutrales Portfolio verwendet werden, da die Performance von Portfoliomanagern häufig an einem Benchmark gemessen wird und sich dadurch die Problematik der zu schätzenden Portfoliogewichte eliminieren lässt. Des Weiteren können auch strategische Rohstoff-Allokationen herangezogen werden, wenn ein Anleger keine speziellen Erwartungen für zukünftige Renditeentwicklungen hat.



Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Problemstellung:In früheren Jahren spielten Rohstoffe allenfalls eine untergeordnete Rolle in den Investitionsentscheidungen sowohl von professionellen Portfoliomanagern als auch von Privatanlegern. Als Grund wurde dafür häufig das hohe Risiko, gemessen an der Volatilität der Preisbewegungen, angegeben, welches Rohstoffen als Investmentalternative angeblich innewohnt. In den letzten Jahren jedoch gewannen Rohstoffe als Assetklasse, wohl auch vor dem Hintergrund der rasant ansteigenden Rohstoffpreise und dem seit Jahren intakten Superzyklus, immer mehr an Bedeutung. Die Wissenschaft ist sich dabei schon seit langer Zeit einig, dass Rohstoffe einen positiven Beitrag zur Portfoliooptimierung leisten können. Ein wichtiger Vorzug ist dabei in der Absicherung gegen Inflationsrisiken zu sehen, da Rohstoffe, historisch betrachtet, eine positive Korrelation mit der Inflation aufweisen. Der größte Vorteil liegt dabei in der absichernden Wirkung von Rohstoffen gegenüber unerwarteter Inflation, da vorhersehbare Inflation auch zu höheren Bond- und Aktienrenditen führt, eine unerwartete Inflation in der Vergangenheit jedoch meist in negativen Bond- und Aktienrenditen resultierte. Des Weiteren kann in fast allen vergangenen Perioden ein unkorrelierter Verlauf, in Teilen sogar eine negative Korrelation zwischen Rohstoff- und Aktienrenditen einerseits sowie zwischen Rohstoff- und Bondrenditen andererseits festgestellt werden. Dadurch bietet ein Investment in Rohstoffe dem Anleger letztlich die Möglichkeit zur Diversifikation seines Portfolios. Verstärkt wird dieser Effekt noch durch Studien, die zeigen, dass sich Rohstoffe vor allem in Zeiten schlechter Finanzmarktstimmung besonders gut entwickeln. In den Phasen später Konjunkturexpansion sowie früher Rezession, in denen Aktien und Bonds regelmäßig Renditen erzielen, die unter dem langjährigen Durchschnitt liegen, konnten Rohstoffe in der Vergangenheit überdurchschnittliche Renditen generieren.Allerdings zeigt eine Reihe von Studien auch, dass Rohstoffe nicht nur wegen ihrer diversifizierenden Wirkung für das Portfoliomanagement von Interesse sein können, sondern dass sie darüber hinaus eine sehr attraktive Rendite-Risiko-Struktur aufweisen, da sie im langjährigen Durchschnitt etwa gleiche Renditen und Standardabweichungen generieren konnten wie Aktien. Ergänzt durch eine von Anlegern bevorzugte höhere, positive Schiefe und eine vergleichbare Kurtosis wie Aktien sind Rohstoffe somit durch ein []

Produktinformationen

Titel: Rohstoffe und Rohstoffderivate in der Portfoliotheorie
Autor:
EAN: 9783836643832
ISBN: 978-3-8366-4383-2
Digitaler Kopierschutz: frei
Format: E-Book (pdf)
Herausgeber: Diplom.de
Genre: Betriebswirtschaft
Anzahl Seiten: 125
Veröffentlichung: 15.03.2010
Jahr: 2010
Dateigrösse: 3.6 MB

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